Varför snackar alla om CoCos?

Till skillnad från andra traditionella omstruktureringar har CoCo-innehavare sett värdet på sitt innehav minskat till noll, medan aktieägare har möjlighet att konvertera sina Credit Suisse-aktier till UBS-aktier, vilket ger dem en vällovlig väg ut, även om kostnaden är astronomisk med tanke på omvandlingspariteten.

Den ”normala” ordningen är att det alltid är aktieägarna i ett företag som bär de första förlusterna, före obligationsägarna.

För Eoin Walsh, partner på Twenty-Four Asset Management, "har den schweiziska tillsynsmyndigheten kastat reglerna för att investera i ett företag i papperskorgen. Aktier är de mest underordnade av kategorierna finansiella instrument, men Credit Suisses aktieägare räddas av UBS (med stöd av den schweiziska regeringen) när AT1-obligationsinnehavare ser sin andel reducerad till noll."

"Vi undrar vad de långsiktiga konsekvenserna kommer att bli för det schweiziska finansiella systemet, eftersom FINMA:s agerande riskerar att undergräva investerarnas förtroende för regulatorn", tillägger han.

Grupptalan kommer snart att väckas mot Credit Suisse.

Dessa förfaranden, liksom de som väcktes av liknande skäl i Portugal i början av 2010-talet, kommer sannolikt att pågå i många år.

Vad är en "CoCo"-obligation?

En "CoCo" (för "Contingent Convertibles") är ett speciellt värdepapper som kan förklaras som en blandning mellan en aktie och en obligation. IFRS benämner detta som ett komplext instrument då det är en finansiell skuld med inslag av egenskaper för eget kapital.

Den ges ut av en bank för att stärka sitt kapital och uppfyller de tillsynskrav som bankmyndigheterna ställer när det gäller solvens för att undvika risker för konkurs.

I händelse av svårigheter tjänar en CoCo till att absorbera eventuella förluster genom eventuell nedskrivning av delar eller hela obligationen, alternativt en konvertering till eget kapital.

Det är också en obligation med egenskaper som liknar konvertibla obligationer, som kan konverteras till aktier när kursen på obligationen når en viss nivå.

Vem äger CoCos? 

CoCos-innehavare är privatinvesterare och privata banker, som lockas till dessa produkter eftersom de generellt ger en hög avkastning, men med en högre risknivå.

Dessa instrument är särskilt utbredda i Europa, till skillnad från USA där banker föredrar att emittera preferensaktier.

Den andra fördelen med dessa instrument är att de är obligationer: de har förtur till kapitalet i ett företag i händelse av konkurs och anses vara "senior" (prioriteras) jämfört med aktier.

I teorin, vid konkurs, bärs förlusterna först av innehavarna av aktierna, sedan av innehavarna av obligationerna (de senare har i allmänhet därmed utrymme att återhämta en del av sin investering).

Aktiveringen av denna omvandlingsmekanism beror på vilken typ av utlösare som valts och förlustabsorptionsmekanismen – båda indikerade i dokumentationen för varje obligation.

CoCos ursprung

I slutet av 2000-talet sågs CoCos som en praktisk lösning för att göra det möjligt för banker att anskaffa kapital och uppfylla regulatoriska krav utan att ta till offentligt stöd. 

Investerare är i allmänhet ovilliga att tillhandahålla kapital till finansinstitut i tider av finansiell stress.

I extrema scenarier, som 2008, är det de offentliga myndigheterna som kan behöva skjuta in kapital till finansinstitut för att undvika deras kollaps och efterföljande skadliga konsekvenser för ekonomierna. Till följd av finanskrisen blev så kallade CoCos vanligt inom bankväsendet. Denna typ av obligation kan vid händelser exempelvis av en kris, där banken riskerar att hamna under de legala kapitalkraven, konverteras från skuld till eget kapital genom att öka antalet aktier.

Design

Huvudsyftet med CoCos är att vara en finansieringskälla för finansiella institutioner i kristider.

Som Stefan Avdjiev, Anastasia Kartasheva och Bilyana Bogdanova påpekar i en artikel publicerad av Bank for International Settlements (BIS) i september 2013, är deras huvudsakliga syften 1) automatisk absorption av förluster innan institutet blir insolvent; 2) graden av förlustabsorbering beror på graden av kapitalisering hos det emitterande institutet; 3) deras drift måste undvika risk för manipulation.

Utlösningsmekanismer

Utlösningsmekanismen för CoCos är ett centralt inslag i dessa finansiella instrument.

En CoCo kan ha en eller flera katalysatorer ("triggers") som förlitar sig på mekaniska regler eller efter regulatorers diskretion.

Till exempel kan den förlustabsorberande mekanismen aktiveras om en emitterande banks kapital faller under en viss procentandel av dess riskvägda tillgångar, eller något annat kapitalmått såsom nettotillgångar eller börsvärde.

Förlustabsorption

Den andra centrala egenskapen hos CoCos är förlustabsorptionsmekanismen, som kan ha två former: konvertering till aktier eller avskrivning av obligationens nominella värde (”Principal writedown”).

Omvandlingen av skuld till aktier kan baseras på den emitterande bankens aktiekurs eller ett specifikt pris, eller en kombination av båda.

Beroende på om marknadspriset eller ett i förväg fastställt pris används, är risken för utspädning för befintliga aktieägare inte densamma (högre för ett pris som inte definierats i förväg) .

Den andra metoden består av en depreciering av obligationens nominella värde, som kan vara partiell eller total.

Risken för det emitterande institutet är att om en del av värdeförlusten kompenseras med kontanter, kommer det att behöva ta av sina resurser för att betala innehavarna av CoCos.