I förra veckans krönika "Dags att sälja småbolagsfonder" (se länk till höger) berättade jag om den stora skillnaden i avkastning mellan aktier i små och stora bolag. Årets rally gör att fördelarna med att investera i små börsbolag istället för stora till stor del har försvunnit. Visst finns det fortfarande ovanligt duktiga förvaltare bland småbolagsfonderna, Ja, jag tycker det är uppenbart att de jag tidigare har haft
med, särskilt Lannebo Småbolag och Carlson Asian Small Cap, har förvaltare som höjer sig över mängden.
Problemen
Efter de senaste åtta månadernas börsuppgång tycker jag att det finns uppenbara skäl att ändra fokus rejält på de aktiva PPM-portföljerna. Förutom uppvärderingen av småbolag, så har förutsättningarna ändrats när det gäller dollarkursen, IT-aktiernas värdering och konjunkturförväntningarna. Här är problemen:
(A) Risk för ett fortsatt dollarras. Trots goda nyheter från USA, till exempel den rekordhöga BNP-tillväxten under tredje kvartalet, har dollarkursen inte orkat återhämta sig. Det visar att det finns ett rejält säljtryck, troligen främst orsakat av underskottet i USA bytesbalans och alltför stora investeringar i amerikanska statspapper på många håll i världen. Lågt sparande och hög arbetslöshet förvärrar problemen. Därmed kommer nästa period med negativa nyheter, som rimligen kommer inom ett år, att pressa ned dollarn ytterligare.
(B) Varningar att en ny Nasdaq-bubbla har blåsts upp. IT-aktierna är åter högt värderade, mätt med traditionella nyckeltal. Räknat i dollar befinner sig Nasdaq nu lika högt som för två år sedan, trots att tillväxttrenden i många sektorer är betydligt mer dämpad nu än då. Många experter har de senaste månaderna varnat för orimliga värderingar av IT-aktier och det verkar rimligt med en tillnyktring under nästa år.
(C) Överdrivna förväntningar på den globala högkonjunkturen. Världsindex räknat i dollar har stigit 24 procent det senaste året, vilket troligen främst beror på att den ekonomiska tillväxten har ökat. Men samtliga de tre stora ekonomiska blocken har fortfarande problem, vilket talar för att konjunkturuppgången blir mer dämpad än normalt. Problemen i USA har jag redan nämnt, reformer i Japan bromsar på kort sikt även om de hjälper långsiktigt och i Euroland finns också strukturella problem, särskilt i den största ekonomin Tyskland.
Lägre risk
För ett år sedan, i november 2002 (se "Sunt förnuft i PPM-portföljerna"), ändrade jag PPM-portfölj nummer 6 till fem fonder med mycket hög risk. Lika delar Asien, internet, Japan, Latinamerika och svenska småbolag gav därefter rejäl utdelning. Men nu är läget helt annorlunda och därför sänker jag risken i de aktiva portföljerna och inväntar nästa köpläge. Sänkningen av risken görs på fyra olika sätt:
1. En tredjedel i räntebärande. Denna förändringen gjorde jag redan i september. Anledningen att jag väljer en realräntefond är att den skyddar mot risken att dagens låga räntor ger ökad inflation. Några läsare har hört av sig och undrat om jag inte borde byta från Skandia efter höstens skandaler i livbolaget. Men fondens förvaltare sedan 1995, Christer Käck, är sedan snart två år anställd av DnB/Carlson i Stockholm och jag ser ingen anledning att hans skicklighet skulle påverkas av att några chefer hos hans förra arbetsgivare utpekas som brottslingar.
2. Lämnar alla småbolagsfonder, som sagt ovan. Dock är jag imponerad av Lannebo Småbolags resultat och därför byter jag till Lannebo Sverige. Förvaltarna sitter i tillsammans och mitt intryck är att de utgör ett sammansvetsat team. Bytet till storbolagsfonden minskar beroendet av svensk ekonomi och ger större andel finansiellt starka företag.
3. Säljer IT-fonder. Vid förra uppdateringen behöll jag SEB Internetfond i portfölj 6, främst därför att jag trodde att internetaktier inte fullt återhämtat sig från besvikelsen under 2002. Men de senaste tre månaderna har internetaktier slutat att utvecklas bättre än resten av IT-aktierna, och jag tror därför inte att de har någon fördel under nästa svacka. På lång sikt gissar jag att internet kommer att överträffa förväntningarna, men knappast under nästa år.
4. Byter bort "emerging markets" (Asien, Latinamerika och Östeuropa) i de tre aktiva portföljerna. Dessa fonder har stigit mycket kraftigt i år och värderingen är inte längre låg om man tar hänsyn till riskerna. Nästa gång det kommer en kris liknande de som inträffat 1997, 1998, 2000, 2001 och 2002 så kommer dessa fonder troligen åter att falla mer än världsindex.
Tre nya fokus
För att få en stabilare utveckling och öka chansen att behålla sparkapitalet intakt under nästa svacka har jag tre nya fokus: värdefonder, stora bolag och läkemedel. Den enda av de fem inriktningarna i urvalet för ett år sedan som är kvar är Japan.
Värdefonder investerar främst i stabila företag med tråkiga framtidsutsikter (motsatsen är "tillväxtfonder", som främst köper aktier i tillväxtbolag). De har utvecklats klart sämre än snittet under de senaste åtta månadernas uppgång, men var vinnare under börsnedgången dessförinnan. Morgan Stanley har erkänt duktiga nationalekonomer som haft rätt tidigare nedgångar och deras fonder har varit bland vinnarna i sina kategorier under 2000, 2001 och 2002.
Läkemedelsfonder tillhör också årets förlorare. Räknat i dollar har de stigit, men mindre än samtliga andra typer av specialiserade aktiefonder. Carnegie Medical hade jag med i PPM-portföljerna hösten 2000 samt under det första året efter attentatet på World Trade Center i september 2001. Fonden är bäst i sin kategori de senaste tre åren och jag är inte förvånad med tanke på att förvaltaren Henrik Rhenman visade sig vara en skicklig förvaltare av aktier inom läkemedel och bioteknik under 1990-talet.
Japanfonder har återhämtat sig rejält det senaste halvåret. Jag var lite för tidigt ute när jag började satsa för ett år sedan, men till stor del finns argumenten fortfarande kvar. Tydligt är att tillväxten i japansk ekonomi har ökat i år och samtidigt verkar reformvännerna äntligen vara starka nog att på allvar börja driva igenom de förändringar som behövs för att åtgärda strukturproblemen i Japans ekonomi. Argument för de enskilda fonderna finns samlade i Morningstars PPM-test (länk ovan till höger).
NYCKELORD
