Kinesiska aktier: Vägen som inte leder någonstans

Det är inte så att USA utvecklades dåligt. Dess ekonomi växte snabbare än ekonomin på de andra ledande marknaderna. Inte heller USA var särskilt trögt med sina egna mått mätt. Vid ingen tidpunkt i amerikansk historia – inte under kolonialtiden, inte heller järnvägseran eller dess efterkrigstida glansdagar – har den amerikanska ekonomin någonsin utvecklats i något som liknar Kinas senaste takt. Den relevanta historien är inte USA:s nedgång, utan Kinas spektakulära uppgång.

En ödmjuk början

Att sätta varje lands produktion 1992 till 100 är användbart för att jämföra efterföljande rörelser. Men att indexera resultaten döljer Kinas initiala fattigdom. Det är lätt att glömma hur utblottat Kina var för bara en generation sedan. Uttryckt i amerikanska dollar 2015 var Kinas BNP per capita 1993 1 100 dollar – en sjättedel av Chiles produktion. På grund av sin storlek var Kina inte ett ekonomiskt bakvatten, men det var inte heller en stor aktör.

Det är ingen hemlighet att saker och ting är väldigt annorlunda idag. Medan Kina 1993 var bakom flera andra länder när det gällde att utmana USA:s dominans, rankas det idag som USA:s enda seriösa utmanare. Med tanke på de två ländernas tillväxttakt kommer Kina dessutom att gå om USA någon gång runt 2030 och därigenom bli världens största ekonomi.

Kinas ekonomiska utveckling har överträffat nästan alla prognoser. Man skulle därför kunna tro att landets aktiemarknad, som öppnades igen efter ett 41-årigt uppehåll 1990 och följdes av ett MSCI-aktieindex sedan 1993, skulle ha skjutit i höjden. När allt kommer omkring borde en tiofaldig expansion av det nationella välståndet utgöra en enorm möjlighet.

Gynnas av tillväxt?

Tänk till exempel på affärsförmögenheter i USA Från 1993 till 2020 ökade USA:s BNP med 85 %. Under den tiden växte landets företagsvinster före skatt till 8,7 biljoner dollar från 2 biljoner dollar. Att ta bort effekten av inflationen krymper den tidigare siffran till 4,9 biljoner dollar, men det motsvarar fortfarande en ökning på 145% av företagens vinster, långt över ekonomins tillväxttakt. För varje dollar av BNP-expansion, fick amerikanska företag 1,70 dollar i vinster före skatt.

Den amerikanska aktiemarknaden gick förstås mycket bättre än så. För det första ger börsnoterade aktier utdelning, så även om deras aktier hade handlats till samma p/e-tal 2020 som 1993, skulle aktieavkastningen ha överstigit dessa företags inkomsttillväxt. För det andra var aktiemarknadens pris/vinstkvot inte oförändrad utan ökade istället. Av en tredje anledning ökade vissa företag sina redovisade resultat genom att återköpa sina aktier.

Med tanke på hur amerikanska företag utnyttjade sitt lands blygsamma ekonomiska tillväxt genom att göda sina vinster, och därmed deras aktiers priser, skulle kinesiska aktier kunnat gå hur långt som helst. I slutet av 1990-talet kom Wall Street-strateger med den idén. Jag minns tydligt ett tal 1998 på en finansrådgivares konferens, med rådet att se till Kina. Deras kunder kunde börja med att köpa aktier i multinationella företag som verkade i Kina, och senare kunde de investera direkt i kinesiska företag. Han fick stående ovationer.

Dåligt råd dock. Sedan 1 januari 1993, mätt med MSCI:s index, har kinesiska aktier släpat efter de andra stora ekonomierna.

Resultatet är ännu värre än vad som först verkar. Efter inflationen försvinner den nominella 1,5-procentiga årsvinsten helt. Vilket betyder att denna kolumns rubrik är generös. I reala termer har kinesiska aktier inte tagit vägen till ingenstans: De har gått någonstans som är klart varmare och faller 1,8 procentenheter per år.

Två varningar

Det är dock svårt att mäta resultaten av kinesiska aktier. Som en framväxande börs, med olika regler som begränsar utländska investerares aktiviteter, utgör Kinas aktiemarknad utmaningar för indexerare. En leverantörs försök att fånga den övergripande kinesiska marknaden kan skilja sig väsentligt från en annans. Till exempel, under samma period, steg S&P/IFCI:s kinesiska aktieindex 4,73% per år, hela 3 procentenheter bättre än vad MSCI rapporterade.

Även om det är oroande för dem som förväntar sig enhetlighet från forskningsorganisationer, är den diskrepansen oväsentlig för denna kolumn. Huruvida kinesiska aktier har förlorat pengar i reala termer, som MSCI:s siffror indikerar, eller har fått en blygsam vinst, som rapporterats av S&P/IFCI, spelar ingen roll. Nyckelpunkten är att, trots landets oöverträffade ekonomiska boom, har dess aktier floppat. Det hade varit bättre för investerare att äga amerikanska statsobligationer.

Det bör också noteras att kinesiska aktier, efter ett avgrundsvärt första decennium, först präglat av finanskrisen i Asien 1997 och sedan av den globala börsnedgången 2000-2002, gick bra i nästan 20 år.

Men på senare tid har de snubblat illa igen, skrämda av president Xi Jinpings tillslag mot entreprenörer och av problem med Kinas enorma – och avgörande viktiga – fastighetsmarknad. Den här gången stämmer S&P:s siffror överens med MSCI: kinesiska aktier har tappat 30% av sitt värde under de senaste 12 månaderna.

Framtiden

Kort sagt, kinesiska aktier har förbryllat rimliga förväntningar. Även de som ifrågasätter att allmän ekonomisk förbättring leder till framgång på aktiemarknaden kan ha beviljat ett undantag för Kina, med tanke på omfattningen av landets boom och dess politiska stabilitet. I så fall skulle de ha tagit fel. Den kritiska frågan är förstås varför.